FXPulse Analytics

USD/UZS закрыл неделю 17–21 августа на 11 853,55 — минус 38 пунктов к открытию понедельника (−0,32%). Скромная цифра скрывает главное событие месяца: в среду курс впервые почти за три года ушёл ниже отметки 11 800, до внутридневного минимума 11 775. Заголовок Kun.uz «Доллар упал до 11 857 сумов — минимум за три года» стал самой читаемой финансовой новостью недели в стране.

Но у этой истории есть и вторая половина: в четверг-пятницу рынок отыграл почти половину движения назад, когда нефть резко подорожала. Разберём неделю не как хронику, а как историю о том, что стоит за каждым из этих движений — и что из этого структурное, а что временное.

1. Итог недели: рекорд с оговоркой

Понедельник–среда — почти беспрепятственное движение сума вниз по курсу: с 11 891,18 до 11 775 на внутридневном минимуме среды. Объём понедельника (339,9 млн $) был самым высоким за месяц — то есть движение к историческому уровню сопровождалось реальными деньгами, а не тишиной на тонком рынке.

Затем — частичный разворот. Четверг принёс объём 324 млн $ (второй по величине за неделю) на фоне резкого скачка нефти, а пятница закрыла неделю на 11 853,55. Общий объём недели — 1,24 млрд $, самый высокий за последний месяц.

Более широкий контекст ещё интереснее: накопленное укрепление сума с пика 24 июля (12 101) достигло 2,05% за четыре недели — это самое сильное устойчивое движение сума минимум с 2023 года. При этом спрос на иностранную валюту в стране вырос на 17,7% год к году, до $38,2 млрд за семь месяцев, а суммарный оборот по инвалюте в системе с начала года — почти $71,2 млрд. Иными словами, рынок бьёт рекорды активности одновременно в обе стороны: и по объёмам, и по укреплению курса.

Внешний фон работал на сум почти по всем фронтам. Индекс доллара DXY упал на 0,86% за неделю — самое резкое недельное падение за несколько месяцев, спровоцированное объявлением Минфина США об увеличении выкупа долгосрочных облигаций в среду (решение казначейства снижать доходность длинных бумаг). Индекс валют развивающихся рынков MSCI прибавил 0,8% — лучшая неделя с 31 июля.

Из соседей — рубль неожиданно развернулся, окрепнув на 1,43% (лучшая неделя за месяц), тенге третью неделю подряд идёт вверх (+1,04%), а юань обновил трёхлетний максимум. Золото пережило вторую подряд взрывную неделю: +5,08%, новый исторический максимум $4 603 за унцию — за три недели, с 3 по 21 августа, золото прибавило $528 (13%).

2. Структура рынка: два разных движения внутри одной недели

Понедельник–среда — классическое движение без сопротивления: курс уверенно шёл к историческому минимуму, объём был высоким, но направленным преимущественно в одну сторону. Дно среды (11 775) стало сильнейшим уровнем не только этой недели, но и всей серии наблюдений с начала августа.

Четверг перевернул картину: резкий скачок нефти (Brent за неделю +6,19%, до $94,39 — вплотную к психологической отметке $95) вызвал всплеск корпоративного спроса на доллар. Объём четверга и пятницы вместе (324 + 242 млн $) — это уже не шум, а реальная реакция импортёров на подорожавшую нефть. Курс отступил с 11 775 до 11 853 — почти половина недельного движения была отыграна назад за два дня.

Вывод по структуре: неделя — это не прямой тренд, а столкновение двух разных по природе сил. Структурная (золото, приток капитала перед включением в индекс, ослабление доллара) тянула сум вниз по курсу почти без сопротивления. Разовый сырьевой шок (нефть) развернул движение вспять на объёме, который нельзя списать на случайность. По итогам недели структурная сила победила — но с гораздо более узким перевесом, чем показывает заголовок про «минимум за три года».

3. Ликвидность и ставки: заём дорожает перед включением в индекс

Ставка на межбанковском рынке (Uzonia) росла все пять торговых дней подряд: с 13,6689% в понедельник до 13,7630% в пятницу — прибавка почти 10 базисных пунктов за неделю, и уже пятая сессия подряд выше уровня 13,60%. Это не разовый скачок, а устойчивый тренд, который логично связывать с подготовкой институциональных игроков к включению Узбекистана в индекс JPMorgan GBI-EM 30 сентября — до даты остаётся шесть недель, и стоимость сумовой ликвидности растёт заранее.

При этом объём изъятия ликвидности со стороны ЦБ за неделю снизился — с 87,2 трлн сумов в понедельник до 84,1 трлн в пятницу. То есть при дорожающих деньгах на межбанке сам регулятор одновременно ослабил давление через свои операции — сочетание, которое стоит держать в поле зрения на следующей неделе.

На рынке гособлигаций 18 августа прошёл сильный аукцион: 3-летние бумаги собрали заявок на 1 006,25 млрд сумов при итоговом размещении 204,94 млрд сумов, доходность снизилась до 12,1878% в среднем. Короткие бумаги (350 дней) тоже разошлись — 89,88 млрд сумов размещения при доходности ровно 11,7399% у всех участников (признак тонких, но согласованных заявок). Отдельно 20 августа прошёл недельный РЕПО-аукцион ЦБ по абсорбированию ликвидности: сумма по первой части сделки — 62 255,63 млрд сумов, под 28 дилеров-участников и почти 69 миллионов облигаций-обеспечения.

Домашняя цена золотого слитка (10 г) прибавила за неделю всего 27 000 сумов (+0,15%) против 5,08% роста мировой цены золота в долларах — уже четвёртая неделя подряд такой компрессии. Но именно на этой неделе появился первый признак напряжения: в четверг-пятницу внутренняя цена слитка выросла сразу на 47 000 сумов (+0,26%) — то есть механизм поглощения внешнего шока начинает пробуксовывать при устойчивом золоте выше $4 500.

4. Новости недели: отдельным блоком

🟢 Сум пробил отметку 11 800 — минимум почти за три года, самая читаемая финансовая новость недели в местных СМИ. Подтверждает, что управляемое плавание курса сейчас работает с явным уклоном в сторону укрепления.

🟢 Переводы мигрантов выросли на 13%, до $9,3 млрд за полугодие — и, что важнее, заметно выросла доля переводов из Великобритании, ЕС и США. Это структурно снижает зависимость от рубля: пока доллар к рублю растёт, переводы из западных стран становятся относительно ценнее.

🔴 Торговый дефицит почти утроился за полугодие — до $9,3 млрд. Дефицит почти точно совпадает по размеру с притоком переводов — то есть внешний баланс страны балансирует на грани без запаса прочности. Причина — резкое падение экспорта золота (ЦБ сознательно придерживает золото в резервах при высоких ценах вместо продажи) и рост импорта.

🟢 Президент Мирзиёев поставил цели на 2026 год: ВВП свыше $180 млрд, экспорт свыше $40 млрд, плюс объявлен пакет реформ для бизнеса — упрощение доступа к финансированию, снижение регуляторного давления, налоговые изменения. Отдельно — запрет на пересмотр уже завершённых сделок приватизации, что даёт инвесторам юридическую определённость.

🟢 ЦБ впервые опубликовал индекс финансовой доступности (сберегательные вклады есть лишь у 4% взрослых) и назвал рост долга населения «тревожным» — кредиты физлицам выросли на 21,2% год к году, почти вдвое быстрее, чем у бизнеса, до эквивалента $19,4 млрд.

🟢 Форум Узбекистан-Китай представил 95 проектов на $10 млрд — крупнейшее по объёму отдельное событие в сфере инвестиций за последние недели.

⚪ Смягчение валютного регулирования и запуск системы поддержки экспорта; предложение Беларуси нарастить расчёты в нацвалютах; облигации Biznes Finans на 40 млрд сумов; теневая экономика оценена в 22,9% ВВП — набор второстепенных, но структурно позитивных новостей недели.

5. Проверка гипотез: что подтвердилось, а что нет

Подтвердилось: узкий домашний рынок золота поглощает внешний ценовой шок. Уже четвёртую неделю подряд цена золотого слитка внутри страны почти не двигается, несмотря на резкий рост золота в долларах — но именно на этой неделе появился первый явный сигнал, что этот механизм не бесконечен.

Подтвердилось: рубль остаётся главным источником неопределённости, но не в том направлении, в котором ожидалось. Мы ждали продолжения ослабления — вместо этого рубль показал лучшую неделю за месяц. Урок: структурная слабость (падающий российский экспорт нефти) и рыночная цена — не одно и то же, и рынок может какое-то время двигаться против фундаментальной картины.

Не подтвердилось: ожидание, что рекордные резервы автоматически означают беспрепятственное укрепление. Скачок нефти в четверг наглядно показал: даже при рекордном золоте и активном притоке капитала перед GBI-EM разовый сырьевой шок способен развернуть движение на серьёзном объёме.

6. Сценарии на неделю 24–28 августа

Базовый сценарий (вероятность ~50%): курс торгуется в коридоре 11 800–11 950. Условие — выступление главы ФРС на Джексон-Хоуле в выходные не даёт явного сигнала ни в одну сторону, нефть держится ниже $95, приток капитала перед 30 сентября продолжает работать фоном.

Альтернативный сценарий — усиление сума (вероятность ~25%): курс уходит в коридор 11 750–11 800. Триггер — мягкая риторика главы ФРС снова ослабляет доллар глобально, золото удерживается выше $4 600, повышение рейтинга Казахстана до BBB подпитывает региональный оптимизм.

Альтернативный сценарий — усиление доллара (вероятность ~25%): курс уходит в коридор 11 950–12 100. Триггер — жёсткий сигнал по ставке на Джексон-Хоуле разворачивает глобальный аппетit к риску, Brent пробивает $97 на продолжении конфликта в Чёрном море.

7. Кто контролирует рынок и где главный риск

Формально неделя — очередная победа сума, причём знаковая: минимум за три года — цифра, которая войдёт в историю наблюдений за этим циклом. По существу же — структура недели показывает, что эта победа далась не без борьбы, и в последние два дня инициатива уже была не полностью на стороне сума.

Главный риск следующей недели — не структурный, а событийный: выступление главы ФРС Джерома Уорша на симпозиуме в Джексон-Хоуле. Итоги станут известны уже к открытию понедельника. Жёсткий тон способен развернуть весь нарратив слабого доллара, который был главной опорой сума последние недели, и вызвать широкую распродажу валют развивающихся рынков. Мягкий или нейтральный тон, наоборот, продлит текущий тренд. Второй по значимости риск — нефть: сохраняющаяся эскалация в Чёрном море держит Brent в шаге от отметки $95, а движение к $100 повторило бы июльский нефтяной шок, который тогда одним рывком отправил курс с 11 960 до 12 101 за три дня.

Рынок читается через структуру, а не через эмоции — и структура сейчас говорит: почва под укреплением сума ещё крепкая, но решающее слово на этой неделе — за внешними событиями, а не за внутренней динамикой.