FXPulse Analytics

Заключение МВФ по консультации в рамках статьи IV для Узбекистана — 18 июня 2026

Международный валютный фонд проводит для каждой страны-члена так называемую консультацию по статье IV — по сути, полную диагностику экономики. Команда экспертов приезжает, изучает данные, встречается с властями и бизнесом, а потом публикует объёмное заключение. Для Узбекистана такой документ только что вышел: обсуждения с властями завершились 9 апреля, отчёт был готов 28 мая, а Исполнительный совет фонда одобрил его 12 июня. Публикация состоялась 18 июня 2026 года. И в нём есть решение, которое стоит объяснить простым языком.

МВФ переклассифицировал курсовой режим Узбекистана — из категории «управляемый» (по терминологии фонда, crawl-like) в категорию «плавающий» (floating). Формально изменение вступило в силу ещё 8 мая 2025 года, но именно сейчас оно зафиксировано в официальном документе.

Это редкое событие. Фонд меняет классификацию режима страны не каждый год и не по каждому поводу. И для понимания того, куда движется валютная политика Узбекистана, это важнее многих отдельных цифр.

Что такое «плавающий» курс на самом деле

Представьте два способа управлять курсом валюты.

Первый — когда центральный банк фактически ведёт курс за руку: двигает его плавно, по чуть-чуть, в предсказуемом направлении. Рынок при этом играет второстепенную роль. Это и есть режим crawl-like, «ползущий» курс. Именно так МВФ до недавнего времени классифицировал сум.

Второй способ — когда курс в основном определяется спросом и предложением на рынке, а центральный банк вмешивается лишь эпизодически, чтобы сгладить резкие скачки. Это «плавающий» курс. И именно в эту категорию МВФ теперь перевёл сум.

Важно понимать: «плавающий» не значит «брошенный на произвол судьбы». ЦБ по-прежнему присутствует на рынке и управляет ситуацией. Но признание фонда означает, что доля рынка в формировании курса выросла настолько, что режим уже нельзя называть ручным управлением.

Чем это подтверждается

Лучшее доказательство — само поведение курса. Если валюта движется только в одну сторону ровной линией, это признак ручного управления. Если она колеблется в обе стороны — это рынок.

За 2025 год сум укрепился к доллару на 6,9%. Но за тот же период он ослаб к евро на 5,4% и к российскому рублю сразу на 19%. Разнонаправленное движение против разных валют — это именно то, как ведёт себя рыночная валюта, реагирующая на реальные потоки торговли и капитала, а не на решение регулятора двигать её по прямой.

Почему это хорошо для экономики

МВФ прямо перечисляет преимущества, которые даёт гибкий курс, и они стоят того, чтобы их понять.

Курс работает как амортизатор. Когда на экономику приходит внешний удар — падение цен на сырьё, отток капитала, снижение переводов — гибкий курс поглощает часть этого удара, подстраиваясь. При жёстком курсе весь удар пришёлся бы на резервы или на реальную экономику.

Экономятся резервы. При ручном управлении курсом центробанк тратит валюту, чтобы удерживать нужный уровень. Когда курс плавает, такой необходимости меньше — резервы сохраняются как подушка на действительно чёрный день.

Развивается страхование валютных рисков. Когда курс предсказуемо ползёт, бизнесу незачем страховаться от его колебаний. Когда курс плавает, компании начинают пользоваться инструментами хеджирования — а это признак взросления финансового рынка.

Работает таргетирование инфляции. Гибкий курс — необходимое условие для того, чтобы политика ЦБ по управлению инфляцией через процентную ставку работала эффективно.

Запас прочности

Плавающий курс без резервов был бы риском. Но здесь ситуация обратная: у Узбекистана один из самых мощных валютных буферов среди сопоставимых стран.

Международные резервы на конец 2025 года — $66,3 млрд. По методике достаточности МВФ это 347% от нормы, тогда как достаточным считается диапазон 100–150%. Иными словами, резервов в стране более чем вдвое больше, чем считается безопасным минимумом.

Правда, у этой цифры есть особенность: значительная часть резервов — это золото, которое сильно выросло в цене. Но даже с поправкой на это буфер остаётся очень крепким. Сочетание «плавающий курс + огромные резервы» — это сильная и устойчивая конструкция.

Важная связка: почему ЦБ ограничил вывод капитала

Здесь МВФ говорит вещь, которая напрямую объясняет недавнее решение Центробанка о лимитах на вывод капитала резидентами за рубеж.

Фонд прямо предостерегает от преждевременного открытия счёта капитала — то есть от слишком быстрого снятия всех ограничений на движение денег через границу. Логика фонда: если открыть капитальный счёт слишком рано, до того как завершены реформы банковского сектора и либерализация цен, это создаст риски финансовой стабильности, усилит давление на курс и осложнит управление экономикой.

МВФ рекомендует двигаться к открытию счёта капитала постепенно, по чёткому плану с ясными этапами. Именно в эту логику вписывается июньское решение ЦБ ограничить вывод капитала. Получается, что регулятор действует не наперекор международным рекомендациям, а в полном соответствии с ними: сначала укрепить финансовую систему и накопить буферы, и только потом постепенно снимать ограничения на движение капитала.

Что ещё важного в заключении

Экономика растёт быстро. ВВП вырос на 7,7% в 2025 году и ускорился до 8,7% в первом квартале 2026-го. МВФ прогнозирует замедление до 6,8% в 2026 году — но это всё равно один из самых высоких темпов среди стран, которые оценивает фонд.

Инфляция снижается, но цель ещё не достигнута. Инфляция упала до 7% к апрелю 2026 года. МВФ ожидает, что она дойдёт до целевых 5% ЦБ к 2027 году, и поддерживает сохранение высокой ставки 14% до тех пор, пока цель не будет достигнута.

Госбанки — главная нерешённая проблема. Девять государственных банков контролируют около двух третей активов системы и продолжают выдавать льготные кредиты по указанию, а не по рынку. МВФ настойчиво рекомендует ускорить их приватизацию — это тема, которая проходит красной нитью через все международные оценки Узбекистана.

Дефицит бюджета под контролем. 2,1% ВВП в 2025 году — заметно ниже установленного потолка в 3%.

Что в итоге

Переход к плавающему курсу — это не разовое техническое изменение, а признание зрелости валютной политики. Международный фонд подтвердил, что курс сума всё больше живёт по рыночным законам, а не по ручному управлению — и что у страны достаточно резервов, чтобы этот режим был устойчивым.

Для бизнеса практический вывод такой: курс стал и останется более подвижным в обе стороны, чем в эпоху предсказуемого ползущего ослабления. Это означает, что компаниям, работающим с валютой, стоит серьёзнее относиться к управлению валютным риском — колебания теперь реальны и разнонаправленны. А ограничения на вывод капитала — это не откат назад, а сознательная последовательность реформ, которую поддерживает и сам МВФ.

Источник: Международный валютный фонд, заключение по консультации в рамках статьи IV (IMF Country Report No. 26/152), 18 июня 2026